“屏蔽噪音”“回归价值”泡泡玛特究竟成色几何？

今时今日的资本市场，影响股价的因素实在太多了——全球“大放水”、美债利率上行、甚嚣尘上的机构爆仓传言。动荡之下，公司股价的变化，很多时候已经不完全由公司本身的质地决定。

而泡泡玛特，就是动荡中的典型代表。

去年年底，泡泡玛特登陆港股，市值突破千亿港元。但高光之下，泡泡玛特近来在资本市场的表现经历了一些波折，加上潮玩赛道吸引了不少新玩家入场，业内业外，针对泡泡玛特的不同声音相伴而来。

质疑很多、争议很多，但这些声音都模糊了焦点——泡泡玛特这家公司本身到底成色几何。而就在行业充满“噪音”之时，泡泡玛特发布了上市后的首份财报，给外界一次屏蔽外部声音、重新审视这个“潮玩第一股”的机会。

01

良性增长，加固壁垒

2020年，在疫情冲击下，线下客流骤减，泡泡玛特又是典型的情感消费品，强调“宗教感”般的现场体验，消费者决策时倾向于在线下反复端详，现场氛围也构成了消费体验的重要一环。

也就是说，相比注重功能性的快消品，泡泡玛特在疫情中天然会受到更多的冲击。但从结果来看，泡泡玛特2020年的营收和利润依然保持着可观增长，要取得这样的成绩相当不易，

根据财报，泡泡玛特2020年全年总营收达25.13亿元，同比增长49.3%；调整后净利润为5.9亿元，同比增长25.9%。

在收入组成上，2020年，泡泡玛特自有品牌（包括自有IP、独家IP、非独家IP）产品收入上涨至21.36亿元，占总营收的比例达85%，相对2019年82.1%进一步提高；外采及代销和“其他”两部分收入则分别为3.68亿元和887.5万元，总营收占比分别为14.6%和0.4%。

IP是泡泡玛特核心竞争力的重要组成部分。2020年，泡泡玛特头部IP创造的收入稳定增长，且IP营收结构呈现明显多元化趋势。以自有IP“Molly”为例，其为泡泡玛特带来的收入为3.57亿元，占总营收的比例为14.2%，而这一数据在2017年、2018年、2019年分别为89.4%、62.9%和27.1%。这意味着，泡泡玛特对“Molly”单一IP的依赖性明显降低。

与此同时，其他头部IP收入增长亮眼。比如，“Dimoo（自有IP）”和“The Monsters（独家IP）”产品的销售占比显著提升，两者分别从2019年的5.9%和6.4%上涨到12.5%和8.1%，头部IP的收入更加均衡健康。这表明泡泡玛特已经解答了“如何找到下一个Molly”之问，同时验证了其IP运营模式的可持续性和可复制性。

图源 泡泡玛特财报

从销售渠道来看，泡泡玛特产品的销售渠道主要分为四种，分别为门店、线上渠道、机器人商店、批发及其他，2020年，来自线上渠道的贡献上升明显。财报数据显示，2020年，泡泡玛特线下门店创造营收10.02亿元，占总营收的比例为39.9%；线上渠道营收为9.52亿元，同比增长76.5%，收入占比达37.9%；机器人商店营收达3.29亿元，收入占比为13.1%。

图源 泡泡玛特财报

在线下渠道布局方面，2020年，泡泡玛特线下门店达187家，新增76家；机器人商店共开设1351家，新增526家。与此同时，泡泡玛特海外业务也实现稳步增长，2020年，泡泡玛特的海外收入增长176%，收入占比增长至全年整体收入的3% ，去年9月5日，泡泡玛特首家海外门店于在韩国首尔开业。

线上渠道方面，天猫旗舰店、泡泡玛特抽盒机、京东旗舰店是泡泡玛特的主要销售渠道。2020年，泡泡玛特抽盒机实现4.66亿元的收入，同比增长72%；天猫旗舰店收入达4.06亿元，同比增长61.5%。天猫双十一期间，泡泡玛特旗舰店GMV超1.42亿元，成为天猫玩具类目首个破亿品牌。

图源 泡泡玛特财报

截止到2020年12月31日，泡泡玛特累计注册会员总数740万人，新增520万人，同比增长236%，会员贡献销售额占比88.8%，同比增长9.9%。

总的来看，2020年的泡泡玛特增长稳健，“寻找下一个Molly”、“IP运营策略是否可持续”等问题也都得到解答，其“潮玩产业链”生意越做越大。而这些都是外界重新审视泡泡玛特、回归价值的实际支撑。

02

屏蔽噪音，回归价值

美国畅销书《黑天鹅》的作者纳西姆·尼古拉斯·塔勒布曾在书中提到“消火栓效应”，即面对一张模糊的消火栓照片时，清晰度越大，反而越难辨认。人们总期待获得越来越多的信息，但事实上，当人们对于事件细节了解越多，看到的“噪点”也越多，越可能把它们当成真实信息。因此，评判公司价值还是要回到其本身和所在行业，尤其是在短期波动剧烈的时候。

从行业来看，一个公司是否具有很好的发展前景，跟其是否在高增长、成长型行业关系密切。

尽管在许多人眼里，泡泡玛特是个“新物种”，但潮玩其实是存在已久的产业。在日本，类二次元产业占到日本国民经济的3%，相比之下， 国内的潮玩市场还有很大的成长空间。艾媒咨询数据显示，2019年中国潮玩市场规模为204.7亿元，同比2018年增长了71.3%，2020年中国潮玩市场规模为294.8亿元，预计2021年中国潮玩市场将增至384.3亿元。

而从整个行业看来，泡泡玛特已是中国最大且增长最快的潮流玩具公司。其中，按2019年零售额计算，泡泡玛特在中国潮流玩具市场的占有率为8.5%。在用户画像上，泡泡玛特的粉丝群主要覆盖15至35岁、拥有高消费力、热衷分享和展示的人群。

随着经济发展、年轻人群体渗透率上升未来市场空间将释放更多潜力，泡泡玛特创始人王宁对潮玩未来颇为乐观：“当一个国家的人均GDP达到一万美元后，会有越来越多的年轻人更加关注情感类的、非刚需的消费，泡泡玛特就是其中的代表。”

聚焦公司层面，判断一个公司的质地，则要回归几个关键问题：基本面是否扎实，竞争壁垒够不够高，未来想象空间如何 ？

在基本面上，成立十余年来，泡泡玛特搭建了一个IP开发与运营、艺术家发掘、线上线下全渠道营销和潮玩文化推广构成的全产业链平台。而在每一个环节，泡泡玛特均建立起了竞争力。

在IP发掘和运营方面，泡泡玛特已经跑通了一套独特的方法论，这一点从Molly的常青、以及Dimoo、The Monsters的高速增长都能得到验证。此外，2020年，泡泡玛特继续与设计师合作，推出了新IP“SKULLPANDA”，首个系列当日销售就达到了27.6万个。

泡泡玛特创始人王宁曾在采访中表示，“我们有两个核心壁垒，一个是我们通过创业者十多年对经营、团队、行业理解等等积累的硬性壁垒；还有就是我们的IP和优秀的头部艺术家，这些是非常稀缺的，它们不是可以通过钱就能再造出来的。”

IP开发之外，泡泡玛特在销售渠道方面也不断拓展，其线上渠道贡献占比攀升至37.9%，只比线下零售店营收占比低2个百分点。在线下，泡泡玛特与凯德、华润、龙湖、大悦城等头部商业地产企业均达成合作。全国商业地产30强中，泡泡玛特的合作比例达到了87%。

得益于IP的不断丰富和渠道的持续扩张，泡泡玛特全渠道会员运营规模快速扩大。而在线下活动方面，2020年泡泡玛特举办的上海国际潮流玩具展，吸引了500名设计师和超过300个潮流玩具品牌参展，参观人次再次超过十万。

2020年全年，泡泡玛特卖出超5000万只潮玩，潮玩生意越做越大。赛道的火爆，也吸引了不少新玩家跨界入场。根据艾媒咨询发布的《2021年第一季度中国潮玩行业发展现状及市场调研分析报告》，潮玩行业2020年注册企业数量已经达到250家。

竞争日趋激烈，但对于泡泡玛特来说，其多年来沉淀下的行业资源和Know-how很难被迅速复制。从目前的情况看，新入局的潮玩玩家大多是在某个环节上发力（比如和著名IP合作、利用已有渠道资源快速开店等），但在IP挖掘、孵化、运营等需要“内功”的环节，新玩家表现如何，仍需要经受时间的检验。

在泡泡玛特上市当日的采访中，华兴资本创始人包凡从投资人角度展望了泡泡玛特的未来，他认为，“潮玩”只是泡泡玛特的起点，其未来更可能是“以IP为基础的大娱乐平台”。做“平台”的难点在于把上游的IP开发、IP的商业化，下游的制造、流通都做好。纵观整个潮玩市场，许多玩家在某个单点环节都不容易形成突破，“但泡泡玛特在每个环节都形成了壁垒。”

当下的情况是，泡泡玛特既验证了自身商业模式的可持续性，也建立了短期内无法被轻易攻破的“护城河”。与此同时，过去积淀下来的种种实力，都为泡泡玛特未来的发展提供了想象空间。

潮流玩具零售是潮流玩具IP的主要变现方式，但是随着潮流玩具IP火热，除了玩具外，IP也可以用于其他内容形式。目前，泡泡玛特已将潮流玩具IP的价值拓展至更广阔的领域，如乐园、影视、当代艺术等等。

2020年初，泡泡玛特投资动画电影《哪吒重生》，并推出系列手办。IPO时，其透露其IP乐园项目Popmart land在北京即将开启，有望成为重要的线下渠道；

2020年8月，泡泡玛特入股木木艺术，后者主要开展与国际艺术机构和艺术家合作的艺术展览和文化活动，双方将探索潮流艺术相关领域合作，推动文化消费升级；

2021年3月17日，泡泡玛特与荔枝播客共同打造并上线了首个品牌播客《POP PARK》，通过多样化媒介，扩大双方品牌声量。

基本盘扎实、产业链布局广泛，作为行业龙头，泡泡玛特用时间和经验换来了高壁垒，竞争力可观。与此同时，其也正在稳步探索潮玩的未来，泡泡玛特前方的空间依然巨大，终局远未出现。今日泡泡玛特绩后股价高开，一度涨10%。